五星酒店估值體系重構(gòu)，資產(chǎn)價(jià)值回歸殘值本質(zhì)。

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近兩年國(guó)內(nèi)酒店大宗交易市場(chǎng)持續(xù)遇冷，眾多業(yè)主手握難以出售的五星酒店資產(chǎn)，焦慮不已。

酒店圈內(nèi)曾流傳一句戲謔之語(yǔ)：既然賣不出去，不如免費(fèi)贈(zèng)送，畢竟背負(fù)巨額負(fù)債，白送都未必有人敢接手。

令人意外的是，這句玩笑話近日竟成為現(xiàn)實(shí)——上海核心區(qū)域的新天地安達(dá)仕酒店被“0元收購(gòu)”。

約半個(gè)月前，北京國(guó)資旗下的京投發(fā)展發(fā)布公告稱，擬以0元收購(gòu)Trillion Full Investments Limited持有的上海禮仕酒店有限公司45%股權(quán)，同時(shí)出資3500萬(wàn)元收購(gòu)復(fù)地集團(tuán)對(duì)上海禮仕的一筆債權(quán)，該債權(quán)本息合計(jì)達(dá)2.09億元。

交易完成后，京投發(fā)展將實(shí)現(xiàn)對(duì)上海禮仕的全資控股，并將其納入合并財(cái)務(wù)報(bào)表。

公開資料顯示，上海禮仕的核心資產(chǎn)正是位于上海黃浦區(qū)黃金地段的新天地安達(dá)仕酒店，該酒店占地面積4596平方米，擁有307間客房，年收入穩(wěn)定在1.8億至2.1億元區(qū)間。

值得注意的是，這場(chǎng)價(jià)格“跳水”并非毫無(wú)預(yù)兆。早在去年4月，旅界曾獨(dú)家披露上海待售酒店清單，僅便于操作的資產(chǎn)就有31家。

其中既有上海虹橋新華聯(lián)索菲特酒店這類掛牌多年的“老面孔”，也出現(xiàn)了新天地安達(dá)仕、蘇寧寶麗嘉等相對(duì)較新的酒店。

彼時(shí)，上海新天地安達(dá)仕酒店的掛牌價(jià)為22億元，在貨架上擱置8個(gè)月無(wú)人問津后，業(yè)主方終于認(rèn)清了市場(chǎng)的殘酷現(xiàn)實(shí)。

安達(dá)仕酒店價(jià)格歸零的背后，不僅是數(shù)字的消失，更是整個(gè)行業(yè)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估邏輯的徹底轉(zhuǎn)變。除了新天地安達(dá)仕，許多曾經(jīng)風(fēng)光無(wú)限的國(guó)內(nèi)五星酒店資產(chǎn)如今也陷入困境。

另一個(gè)典型案例是悅榕莊酒店。

去年9月，擁有停機(jī)坪和溫泉設(shè)施的重慶頂級(jí)奢華酒店北碚悅榕莊，歷經(jīng)10次掛牌拍賣，價(jià)格從最初評(píng)估的7億元一路暴跌，最終以8000萬(wàn)元成交，相當(dāng)于原價(jià)的一折。這家曾是重慶頂級(jí)度假酒店代表的物業(yè)，如今成了文旅地產(chǎn)配套酒店泡沫破裂的象征。

當(dāng)買家不再為品牌溢價(jià)和土地屬性買單時(shí)，酒店的硬資產(chǎn)殘值便暴露在公眾視野中。

重慶北碚悅榕莊酒店/旅界實(shí)拍

無(wú)獨(dú)有偶，廣東惠州原凱賓斯基酒店相關(guān)資產(chǎn)在去年6月也遭遇了類似命運(yùn)。報(bào)道顯示，該標(biāo)的多次拍賣，價(jià)格從高位持續(xù)下調(diào)，最終成交價(jià)約1.456億元，被媒體稱為2.7折拋售。

客觀而言，這類酒店物業(yè)能在法拍市場(chǎng)以低價(jià)成交已屬幸運(yùn)。更多待售的五星酒店在阿里、京東法拍平臺(tái)上，一次次淪為無(wú)人問津的“數(shù)據(jù)垃圾”。

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過(guò)去一年，國(guó)內(nèi)大宗酒店交易市場(chǎng)雖有零星成交案例。

上海寶格麗、三亞金茂麗思卡爾頓等奢華酒店掛牌后成功出售，但隨著優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)快速出清，以及去年短暫入局的投資者熱度消退，多數(shù)五星酒店再次陷入有價(jià)無(wú)市的困境。

畢竟，并非所有酒店都具備寶格麗、麗思卡爾頓的品牌影響力，大部分掛牌出售的五星酒店，褪去華麗外衣后，只是資質(zhì)普通的物業(yè)，僅掛著外資品牌的名號(hào)。

事實(shí)上，多年來(lái)，不少在交易市場(chǎng)徘徊的五星酒店還背負(fù)著沉重債務(wù)，部分甚至多次抵押給銀行，產(chǎn)權(quán)關(guān)系復(fù)雜。

以上海新天地安達(dá)仕為例，作為凱悅集團(tuán)旗下的潮流品牌酒店，它地處上海核心的新天地商圈，地理位置絕佳。

按常理，這應(yīng)是地產(chǎn)上行期投資者青睞的核心資產(chǎn)，為何身價(jià)從22億元驟降至0元？

深入分析可知，截至2025年8月，上海禮仕凈資產(chǎn)為-17.1億元，總負(fù)債超25.2億元，經(jīng)營(yíng)狀況慘淡：2024年凈虧損1.03億元，2025年前8個(gè)月又虧損5933.34萬(wàn)元，公司自2023年起已連續(xù)多年虧損。

因此，看似“天上掉餡餅”的0元交易，實(shí)則只有原控股股東京投發(fā)展能“含淚接盤”這家曾經(jīng)的網(wǎng)紅酒店。

值得注意的是，除0元收購(gòu)股權(quán)外，京投發(fā)展還需額外支付3500萬(wàn)元收購(gòu)復(fù)地集團(tuán)手中本息合計(jì)2.09億元的債權(quán)，且后續(xù)財(cái)務(wù)支持只能用自有資金填補(bǔ)。

另有媒體披露，京投發(fā)展對(duì)該酒店的資金支持早有先例：2023年借給上海禮仕的5000萬(wàn)元貸款，原定于2025年6月到期，如今不得不展期兩年，足見標(biāo)的資產(chǎn)造血能力極弱。

此外，大量酒店集中出售也加劇了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

去年，旅界曾撰文提及上海不良資產(chǎn)圈的公開現(xiàn)象：沒有談不攏的價(jià)格，只有賣不掉的酒店。

簡(jiǎn)言之，當(dāng)下市場(chǎng)環(huán)境中，從高端的寶格麗到中高端的萬(wàn)豪、喜來(lái)登，酒店出售宜早不宜遲，早“割肉”總比晚“割肉”損失小。

據(jù)戴德梁行《2025年中國(guó)酒店業(yè)市場(chǎng)投資與價(jià)值洞察》報(bào)告，截至2024年，全國(guó)五星級(jí)酒店共736家。

這一數(shù)量與國(guó)內(nèi)當(dāng)前消費(fèi)水平相比，明顯過(guò)剩。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝預(yù)測(cè)，綜合存量競(jìng)爭(zhēng)、利潤(rùn)壓力等因素，未來(lái)五年國(guó)內(nèi)五星級(jí)酒店存量預(yù)計(jì)縮減至600-650家，大量低效、缺乏品牌競(jìng)爭(zhēng)力的老舊五星酒店將被加速淘汰，存量市場(chǎng)將更趨高端化、精品化。

泡沫破裂后，“裸泳者”顯現(xiàn)，這一輪殘酷的市場(chǎng)出清，實(shí)則是為過(guò)去地產(chǎn)黃金時(shí)代盲目擴(kuò)張的后果買單。

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不可否認(rèn)，國(guó)內(nèi)存量五星酒店出售難度日益加大，但近期政策風(fēng)向出現(xiàn)新變化。

元旦前夕，中國(guó)證監(jiān)會(huì)印發(fā)《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于推出商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)的公告》，經(jīng)過(guò)五年探索，REITs（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金）的范圍終于擴(kuò)展至酒店在內(nèi)的商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域。

以往REITs主要聚焦基礎(chǔ)設(shè)施、高速公路、產(chǎn)業(yè)園等領(lǐng)域，如今商業(yè)綜合體、零售物業(yè)、辦公樓、酒店等商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)正式成為REITs的底層資產(chǎn)。

這意味著，持有重資產(chǎn)的酒店業(yè)主除了在大宗交易市場(chǎng)尋找買家外，又多了一條通過(guò)資本市場(chǎng)盤活存量、以權(quán)益融資實(shí)現(xiàn)退出的路徑。

尤其對(duì)于擁有多個(gè)酒店資產(chǎn)的業(yè)主，政策鼓勵(lì)將業(yè)態(tài)相近、功能互補(bǔ)的資產(chǎn)打包組合，以提升規(guī)模效應(yīng)。

不過(guò)，對(duì)于急于盤活資產(chǎn)的業(yè)主而言，解決當(dāng)下困境比期待未來(lái)的REITs更為迫切。

以上海安達(dá)仕為例，此前采用合資模式，決策與財(cái)務(wù)透明度不足，如今通過(guò)收購(gòu)實(shí)現(xiàn)全資控股，或?yàn)楦鼜氐椎馁Y產(chǎn)重組鋪路。

再看惠州原凱賓斯基酒店，其處境更為艱難。這家曾是惠州地標(biāo)的五星酒店，面臨的問題遠(yuǎn)不止債務(wù)。

去年拍賣中，標(biāo)的物并非整棟建筑，而是被分割成35套房產(chǎn)，涵蓋B2層及地上多個(gè)不連續(xù)樓層。

這種分散式拍賣直接導(dǎo)致物業(yè)產(chǎn)權(quán)碎片化。

對(duì)接盤方而言，最大的難題并非資金，而是如何在產(chǎn)權(quán)分割、消防驗(yàn)收、經(jīng)營(yíng)許可等混亂局面中，將這些零散的“水泥盒子”重新整合為一家正常運(yùn)營(yíng)的五星酒店。

這些資產(chǎn)價(jià)格的“自由落體”現(xiàn)象，實(shí)則指向同一商業(yè)邏輯。

那些依靠高杠桿、高負(fù)債構(gòu)建的酒店帝國(guó)，在市場(chǎng)退潮后，必須回歸真實(shí)資產(chǎn)價(jià)值，甚至是殘值。

REITs可為優(yōu)質(zhì)酒店資產(chǎn)提供流動(dòng)性，但絕不是劣質(zhì)資產(chǎn)的“避風(fēng)港”。上海新天地安達(dá)仕酒店的0元收購(gòu)只是開端。

未來(lái)，將有更多五星酒店褪去價(jià)格虛高的外衣，以極其“卑微”的姿態(tài)在資本市場(chǎng)尋找新的“宿主”。

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“旅界”，作者：theodore熙少，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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