作為萬科債券的持有者，你會如何抉擇？

同意展期，雖能拿到到期利息，但未來一年本金能否收回充滿未知；若拒絕展期，可能會讓萬科陷入違約危機，手中債券也可能變成廢紙。

12月22日上午，“22萬科MTN004”中期票據(jù)的5個工作日兌付寬限期到期，無論債權(quán)人如何權(quán)衡，都必須做出選擇了。

債權(quán)人對最新議案的投票結(jié)果顯示，這筆20億元中期票據(jù)的核心展期方案未獲通過，不過寬限期延長方案得到了債權(quán)人批準，為后續(xù)協(xié)商爭取了時間。

誰也沒想到，曾經(jīng)需要爭搶購買的萬科債券，如今卻讓20家機構(gòu)持有人深陷其中。在艱難完成2024年還債任務后，面臨流動性困境的萬科，已進入更密集的償債高壓期。

此前被市場視為“定心丸”的大股東深圳市地鐵集團（下稱“深圳地鐵”），在持續(xù)輸血后仍表示支持萬科脫困，但這種支持并非無條件，萬科的債務化解最終還得靠自己。

01 兩次會議展期未過，寬限期再延長

12月18日上午10時，上海浦發(fā)銀行召集線上會議，針對“22萬科MTN004”召開第二次債券持有人會議，再次商議展期相關(guān)事宜以尋求解決方案。

“22萬科MTN004”是萬科2022年12月發(fā)行的中期票據(jù)，主承銷商為浦發(fā)銀行和中國銀行，期限三年，債券余額20億元，票面利率3%。

這是萬科首筆尋求展期的境內(nèi)債，其結(jié)果將成為后續(xù)展期議案能否通過的風向標。

此前在12月10日的第一次持有人會議上，萬科提出的三項展期議案均未達到90%表決權(quán)同意的生效門檻，全部未通過。

這不難理解。當時的三份議案都要求將20億元本金兌付時間延長一年至2026年12月15日，但都沒有給出有吸引力的風險對價方案：

“議案一”不提供任何增信擔保，還要求將6000萬元到期利息也延期一年支付，意味著債權(quán)人未來一年沒有任何收益且無額外保障。

“議案二”承諾到期利息可在原定付息日12月15日正常支付，并提出由大股東深圳地鐵或其他深圳國企提供全額擔保等增信措施。

“議案三”在支付條款上與議案二相同，僅表示債券展期需提供相應增信措施。

據(jù)報道，議案二是債權(quán)人提出的條款，但其投票率僅83.40%，未超過90%。而萬科提出的議案一因?qū)鶛?quán)人不利，幾乎無人支持。

圖片來源于網(wǎng)絡

或許正是這樣的結(jié)果，讓萬科在第二次持有人會議上做出讓步，放棄了議案一。在12月16日晚披露的議案概要中，萬科承諾在寬限期內(nèi)（即2025年12月22日前）支付原應在12月15日到期的6000萬元利息，這相當于給了債權(quán)人一筆“首付”，緩解了他們的現(xiàn)金回款焦慮。此外，萬科還承諾“展期將由萬科提供相應的增信措施”，雖然具體增信內(nèi)容尚未明確，但相比首次披露的議案一，釋放了更積極負責的信號。

同時，此次會議還新增了將寬限期從5個工作日延長至30個交易日的議案，寬限期屆滿日定為2026年1月28日，萬科試圖為后續(xù)談判爭取更充裕的緩沖時間。

12月22日下午，投票結(jié)果公布，核心展期方案僅獲得20.20%的投票同意，78.30%的投票反對，議案未生效。不過，90.70%的投票同意將債券原定的5個工作日寬限期延長至30個交易日，新的寬限期截止日為2026年1月28日。

第二次持有人會議決議公告截圖

這意味著萬科暫時避免了立即違約的風險，新的寬限期為萬科和債權(quán)人提供了額外的協(xié)商時間。

02 償債高壓期已至

在“22萬科MTN004”展期議案投票結(jié)果公布的同時，另一筆37億元的“22萬科MTN005”票據(jù)也在12月22日召開了持有人會議，商討展期事項。

“22萬科MTN005”是萬科2022年12月發(fā)行的中期票據(jù)，主承銷商為交通銀行和郵政儲蓄銀行，期限三年，原定2025年12月28日到期，票面利率3%。

這意味著萬科在12月15日至28日這13天內(nèi)，需要應對總額高達58.71億元的債券本息兌付壓力。

萬科為“22萬科MTN005”提供了六個展期議案，均以將37億元本金兌付展期12個月至2026年12月28日為基礎(chǔ)，但關(guān)鍵條款逐步優(yōu)化。議案一要求本金與約1.11億元利息一同展期一年，且不提供額外保障。從議案二開始，逐漸增加了“在原定付息日正常支付利息”“增加增信措施”“增加優(yōu)先償付權(quán)條款”“加入交叉違約保護條款”等內(nèi)容。

而這僅僅是開始，按照債務到期節(jié)奏，萬科已進入償債高壓期。2026年萬科有超過120億元境內(nèi)債需要償還，2027年則面臨70億元海外債及超過30億元境內(nèi)債的兌付壓力，未來兩年償債壓力巨大。

目前，萬科在境內(nèi)債券市場存續(xù)的公開債券共有13只，全部為公募債，債券余額合計203.16億元。境外方面，壓力相對延后但總量不小，萬科存續(xù)的兩只美元債總額為13億美元（約合人民幣91.6億元），將分別于2027年11月和2029年11月到期。

自11月底展期消息傳出以來，萬科多只債券價格大幅下跌，例如“21萬科02”單日跌幅曾達57.62%。

從負債總規(guī)模來看，截至2025年9月底，萬科有息負債合計3629.3億元，總負債規(guī)模高達8355億元。一年內(nèi)到期的非流動負債約為1278億元，而同期貨幣資金僅為656.8億元，還不到短期債務的一半，賬面資金遠不足以覆蓋短期債務，流動性壓力巨大。

萬科的國際評級也持續(xù)下調(diào)。標普在11月28日將萬科信用評級從“CCC”下調(diào)至“CCC-”，并列入負面觀察名單，認為萬科因流動性不足，財務承諾難以持續(xù)，存在違約或困境重組的風險。這是標普在短短二十多天內(nèi)第二次下調(diào)萬科評級。

惠譽也隨后將萬科的長期外幣及本幣發(fā)行人主體評級下調(diào)至“C”，并將萬科全資子公司萬科地產(chǎn)（香港）有限公司的長期發(fā)行人主體評級下調(diào)至“CC”。

03 自救之路道阻且長

針對萬科的債務困境，一年前深圳市國資委曾明確表示：“如有需要或遭遇極端情況，將通過項目合作、優(yōu)化股權(quán)投資結(jié)構(gòu)、債券認購、協(xié)調(diào)金融機構(gòu)融資等市場化、法治化手段幫助萬科應對?！?/p>

圖片來源于網(wǎng)絡

短短兩年時間，深圳地鐵累計為萬科提供了307.96億元股東借款，利率低至2.34%，這成為萬科避免公開市場違約的關(guān)鍵保障。

甚至在萬科面臨巨額虧損時，深圳地鐵董事長辛杰接替郁亮擔任萬科董事會主席，并派駐多位高管進入萬科關(guān)鍵部門。10月13日，具有深鐵背景的原董事黃力平接任萬科集團董事長，大股東對萬科的介入不斷加深。

深鐵原董事黃力平接棒成為萬科集團董事長

在11月20日萬科2025年第一次臨時股東會上，黃力平表示：“作為大股東，深鐵集團將與各方一起，幫助萬科有序化解風險，支持萬科健康發(fā)展?！?/p>

不過，這種支持并非無限。11月，萬科通過了一份股東借款框架協(xié)議議案，根據(jù)協(xié)議，自2025年起至萬科2025年度股東大會召開之日，深圳地鐵將向萬科提供最高220億元的借款額度。

框架協(xié)議截圖

也就是說，新增借款額度有上限，且每一筆借款都要求萬科提供足額資產(chǎn)抵質(zhì)押擔保。深圳地鐵正逐漸加強資金風險控制。

愛企查顯示，萬科已于12月11日將其全資子公司萬丈資本有限公司5000萬元出資額（對應100%股權(quán)）質(zhì)押給深圳地鐵。

除了深圳國企，創(chuàng)始人王石也在今年5月發(fā)朋友圈表示“萬科是我創(chuàng)建的……豈能推卸責任”，并透露正嘗試與公司決策層聯(lián)系。此前他還放棄了千萬元年度退休金，與公司共渡難關(guān)。

王石朋友圈截圖

不過，萬科對此未作公開回應。

實際上，依賴外部支持并非長久之計，萬科也一直在通過資產(chǎn)處置自救。

今年前三季度，萬科通過資產(chǎn)出售回籠現(xiàn)金約44億元，其中一季度就回籠了37億元。去年，萬科將上海七寶萬科廣場以約24億元的價格出售，被市場視為“七折”轉(zhuǎn)讓；深圳灣超級總部基地地塊也以22億元易主。

貝殼股票已被清倉，更多核心資產(chǎn)的變現(xiàn)則面臨市場低迷的影響。財報顯示，截至2025年上半年末，萬科投資性房地產(chǎn)用于抵質(zhì)押及擔保的余額已高達800億元，優(yōu)質(zhì)可變現(xiàn)資產(chǎn)不斷減少。

銷售端的“造血”能力也持續(xù)減弱。2025年前三季度，萬科合同銷售金額1004.6億元，同比暴跌44.6%，跌幅遠超行業(yè)平均水平。同期凈虧損280.2億元，過去21個月累計虧損已超過770億元。

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曾經(jīng)的行業(yè)標桿萬科，在2018年就喊出“活下去”的口號。如今，大股東輸血接近極限、資產(chǎn)處置空間收窄，在此次債券展期風波暫告一段落后，萬科的自救之路仍然充滿挑戰(zhàn)。

參考資料：

《萬科面臨大考》，棱鏡

《萬科20億元境內(nèi)債的三份展期議案皆未通過》，財經(jīng)雜志

《展期VS違約，萬科與債主開始博弈》，第一財經(jīng)