2023 年 7 月 26 日，寧德時(shí)代（300750.SZ）發(fā)布了《2023 年度報(bào)告-上半年收入 1892 億，同比增長(zhǎng) 67.5%；純利潤(rùn) 207 億，同比增長(zhǎng) 153.6%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~ 370.7 億，同比增長(zhǎng) 98.4%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率 12.3%、同比提升 3.2 ％。

業(yè)績(jī)無(wú)可挑剔，但市場(chǎng)有疑問(wèn)。

市值在寧德時(shí)代 1 數(shù)以萬(wàn)億計(jì)的上下徘徊 1 2000年。投資研究能力強(qiáng)的公募基金也有分歧—— 2022 年 12 月末，持股公募基金高達(dá) 2343 家；2023 年 H1 沒有合適的賣點(diǎn)，約定 760 家庭公募保底清倉(cāng)；近 1600 家庭選擇堅(jiān)持，戶均持股數(shù)量增加。 40%。

剩下的機(jī)構(gòu)同意寧德時(shí)代業(yè)績(jī)的確定性，保證機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)份額、議價(jià)能力、技術(shù)含量產(chǎn)生懷疑。

高端制造企業(yè)拼技術(shù)創(chuàng)新，與拼規(guī)模、拼價(jià)格的制造企業(yè)估值邏輯完全不同。在一兩年內(nèi)，寧德時(shí)代是比亞迪還是工業(yè)富聯(lián)都會(huì)得出結(jié)論。

收入跑贏了市場(chǎng)

寧德時(shí)代的主要產(chǎn)品包括：動(dòng)力電池、鋰電池材料(主要產(chǎn)品為三元前驅(qū)體，原材料來(lái)自廢舊電池)、儲(chǔ)能系統(tǒng)(主要應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)楸砬笆袌?chǎng)，包括發(fā)電側(cè)和輸變電側(cè))。

1)動(dòng)力電池跑贏大市場(chǎng)

寧德時(shí)代70%以上的收入來(lái)自動(dòng)力電池銷售，增速與全球新增裝機(jī)容量和中國(guó)新能源汽車銷量成正比。

2021 2008年，寧德時(shí)代營(yíng)收增長(zhǎng) 與中國(guó)新能源汽車銷售增長(zhǎng)率相比，159%高于全球動(dòng)力電池裝機(jī)容量增長(zhǎng)率(102.3%) 160% 同步；

2022 2008年，寧德時(shí)代營(yíng)收增長(zhǎng) 全球動(dòng)力電池安裝容量增加了152%。 中國(guó)新能源汽車銷售增長(zhǎng)71.8% 93.4%；

2023 年 1~5 全球動(dòng)力電池安裝容量每月增長(zhǎng) 上半年中國(guó)新能源汽車銷量增長(zhǎng)52.3% 寧德時(shí)代營(yíng)收同比增長(zhǎng)44.1%。 67.5%。

近年來(lái)，寧德時(shí)代的收入增長(zhǎng)率一直高于全球和中國(guó)新能源汽車。2023 年 H1，盡管國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池市場(chǎng)份額下降，但營(yíng)收仍跑贏市場(chǎng)。 20 多個(gè)百分點(diǎn)。

2)儲(chǔ)能電池異軍突起

寧德時(shí)代的電池產(chǎn)品主要用于動(dòng)力電池系統(tǒng)。2018 每年使力儲(chǔ)能，收益 1.89 億，同比增長(zhǎng) 1052%。2021 2008年，儲(chǔ)能收益再次爆發(fā)，營(yíng)收再次爆發(fā)。 136 億，同比增長(zhǎng) 在電池業(yè)務(wù)中，601%的比例達(dá)到 13%。

2022 一年，儲(chǔ)能收益達(dá)到 450 十億，占電池收入的 16%；2023 年 這一比例提高到H1。 17%。

儲(chǔ)能電池與動(dòng)力電池競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)能和鋰資源，電瓶車產(chǎn)銷兩旺，動(dòng)力電池價(jià)格上漲時(shí)，寧德時(shí)代將優(yōu)先維持動(dòng)力電池。

化學(xué)儲(chǔ)能和抽水儲(chǔ)能是互補(bǔ)的，也是競(jìng)爭(zhēng)的?；瘜W(xué)儲(chǔ)能具有不可替代的應(yīng)用領(lǐng)域、不可逾越的優(yōu)勢(shì)和不足，如建設(shè)成本、循環(huán)壽命和安全性。

當(dāng)然，寧德時(shí)代大力發(fā)展儲(chǔ)能業(yè)務(wù)是正確的，但化學(xué)儲(chǔ)能的未來(lái)存在很大的不確定性。一份研究報(bào)告顯示， 2060 年度預(yù)測(cè)是個(gè)笑話。

有補(bǔ)貼的日子不是好日子。

1)銷售單價(jià)隨補(bǔ)貼 " 退坡 "

2009 2008年，我國(guó)開始試點(diǎn)新能源汽車推廣。北、上、深、杭等 13 城市率先開始補(bǔ)貼。2011 年 " 新能源科技在寧德時(shí)代 " 成立。

2015 年底，寧德時(shí)代完成了股票改革。今年鋰電池銷售 2.2GWh，價(jià)格接近 2300 元 / 千瓦時(shí)。剛開始帶電 50 純電動(dòng)汽車，電池成本超過(guò) 10 萬(wàn)元。

2018 2008年，寧德時(shí)代鋰電池銷量增長(zhǎng)至 21.3GWh，價(jià)格降到 1160 元 / 千瓦時(shí)。銷量增加到十倍，價(jià)格下降了一半。

2018 年 2 月份，我國(guó)政府享受補(bǔ)貼的門檻全面提高，補(bǔ)貼金額開始下降，直至完全取消。

2018 年 6 月份，寧德時(shí)代在創(chuàng)業(yè)板上市。到達(dá) 2021 年，IPO 籌資效果開始顯現(xiàn)，銷售額同比增長(zhǎng) 162.6% 至 117GWh，同時(shí)價(jià)格也降至歷史低點(diǎn)，不到117GWh 800 元 / 千瓦時(shí)。

2022 儲(chǔ)能電池年銷量達(dá)到 47GWh、同比增加 價(jià)格低于動(dòng)力電池的47% 20 元 / 千瓦時(shí)。

新能源的其他領(lǐng)域(如光伏)也會(huì)出現(xiàn)類似的情況。補(bǔ)貼新能源的目的是盡快撤出。

二是毛利率暴跌，凈利潤(rùn)增加

2015 年、2016 2008年，寧德時(shí)代動(dòng)力電池每千瓦時(shí)毛利超過(guò) 900 元。每個(gè)配置 50 純電動(dòng)汽車的容量電池包，為寧德時(shí)代奉獻(xiàn) 4.5 萬(wàn) ~4.7 萬(wàn)毛利潤(rùn)。

隨著補(bǔ)貼下降，動(dòng)力電池價(jià)格逐年下降，速度超過(guò)成本下降:2022年 2008年，寧德時(shí)代動(dòng)力電池價(jià)格較高。 2016 年下降 而成本下降僅為52.4%。 28.6%。所以，動(dòng)力電池的毛利 2016 年 44.8% 降到 2022 年 17.2%。

2022 年銷售一塊容量 50 度動(dòng)力電池，寧德時(shí)代獲得毛利 8400 元。一塊電池賺錢 4 萬(wàn)、5 萬(wàn)的好日子過(guò)去了，但是仍然有相當(dāng)一部分純電動(dòng)汽車公司，自行車毛利不如寧德一塊電池。

2015 年度毛利率超過(guò) 寧德時(shí)代扣除40%的非凈利潤(rùn) 9.5 億；2022 年度毛利率不足 扣除非凈利潤(rùn)18% 282 億，約為 2015 年 30 倍！

寧德時(shí)代是比亞迪還是工業(yè)富聯(lián)？

1）成本構(gòu)成

一般而言，工業(yè)企業(yè)的成本包括三個(gè)部分：直接材料、直接人工、制造成本。

直接生產(chǎn)動(dòng)力電池的材料包括正極材料、隔膜、電解液、石墨、外殼。 / 機(jī)蓋等。

2018 2008年，寧德時(shí)代電池商品的直接材料成本 161 億，占電池成本的 總收入成本的99.7% 83.6%）。

2021 2000年，電池商品材料成本達(dá)到 779 億，占電池成本的 84%(總成本) 81%）。

2022 年，材料成本空前達(dá)到。 2267 億，占電池成本的 89%(總成本) 86.5%）。

2021~2022 2008年，動(dòng)力電池原材料價(jià)格大幅上漲。例如，電池極碳酸鋰，2021年 年初 5.2 萬(wàn)元 / 噸，全年均價(jià) 8.5 萬(wàn)元 / 噸；2022 年初 25 萬(wàn)元 / 噸，最新價(jià)格超過(guò) 50 萬(wàn)元 / 噸。六氟磷酸鋰的價(jià)格一度超過(guò) 50 萬(wàn)元 / 噸。

寧德時(shí)代在電動(dòng)汽車銷售火爆、動(dòng)力電池需求強(qiáng)勁的背景下，未能發(fā)揮作用。 " 議價(jià) " 能力，向下游整車企業(yè)轉(zhuǎn)移原材料成本，毛利率從 2020 年 26.6% 降到 2022 年 17.2%。

二是寧德時(shí)代不是工業(yè)富聯(lián)。

富士康是 " 模范代工廠 "。2020~2022 2008年，鴻海精密旗下的工業(yè)富聯(lián)直接材料占總成本的比例。 90.6%、90.1%、與寧德時(shí)代相比，90.3%的差別不大。

寧德時(shí)代和代工廠的區(qū)別在于，擁有經(jīng)營(yíng)自主權(quán)。。對(duì)于代工來(lái)說(shuō)，顧客的意志就是方向標(biāo)。蘋果 " 賞什么飯 “鴻海精密(工業(yè)富聯(lián)總公司)沒有發(fā)言權(quán)，只能搶；鴻海精密只能購(gòu)買蘋果要求的材料和供應(yīng)商...一部智能手機(jī)，蘋果賺幾千，鴻海賺幾十，沒有議價(jià)能力；蘋果市值3億美元，紅海精密組裝蘋果手機(jī)，市值只有蘋果的60分之一！

工業(yè)富聯(lián)也想撕掉代工標(biāo)簽，這幾年R&D投入很大。2022 2008年，寧德時(shí)代的R&D投資一躍而至。 155 億，高于工業(yè)富聯(lián) 34%。

寧德時(shí)代的R&D投資占收入的比例一直是工業(yè)富聯(lián)的兩倍。2020年 年達(dá) 7.1%，2022 年是 4.7%。R&D工業(yè)富聯(lián)的投資基本保持在收入中。 2.3%。

工業(yè)富聯(lián)被惡炒，市盈率(動(dòng)力)高達(dá) 35 倍數(shù)，而且高達(dá) 1606 億（占 2022 年底總資產(chǎn) 海外資產(chǎn)56.5%，質(zhì)量有疑問(wèn)。2022 年度扣除非凈利潤(rùn) 184 萬(wàn)一海外資產(chǎn)減少了幾個(gè)點(diǎn)，利潤(rùn)就不會(huì)剩下多少了。

寧德時(shí)代動(dòng)態(tài)市盈率 24 倍數(shù)，比亞迪的市盈率高達(dá) 47 倍數(shù)。假如像工業(yè)富聯(lián)，寧德時(shí)代的估值已經(jīng)不低了，如果更像比亞迪，估值還有一定的提升空間。

在重新估值的十字路口，寧德時(shí)代站了起來(lái)。

* 上述分析僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議

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