站在年末回望，人民幣今年的匯率走勢超出了許多人的預(yù)期——它不僅沒有下跌，反而實現(xiàn)了顯著升值。

年初貿(mào)易摩擦初起時，人民幣曾一度貶值至7.4的水平。當(dāng)時不少人依據(jù)2018年貿(mào)易沖突的經(jīng)驗推測，人民幣會繼續(xù)貶值，甚至可能跌破8的關(guān)口。

然而實際走勢截然相反，人民幣從4月7.4的低點開始持續(xù)上行，截至目前已累計升值4%，距離7這一關(guān)鍵關(guān)口僅一步之遙。

^{（人民幣年內(nèi)走勢圖）}

按照多數(shù)人的直觀判斷，國內(nèi)經(jīng)濟面臨壓力，外部貿(mào)易摩擦也較2018年更為激烈，人民幣本應(yīng)承受較大貶值壓力，為何反而出現(xiàn)升值？

在筆者看來，主要原因有兩點：

其一，美元今年表現(xiàn)疲軟，這一因素約占三成影響；

其二，政策層面的支撐作用，這一因素約占七成影響。

說美元疲軟貢獻三成，是因為美元下跌時，人民幣并未隨之大幅升值；而下半年人民幣走強的節(jié)奏，僅靠美元走弱無法完全解釋。

觀察下方圖表：

這是美元指數(shù)今年的走勢?？梢郧逦吹?，美元上半年下跌約10%，下半年則在98附近震蕩。

而在此期間：

上半年，日元、韓元分別升值9%和8%，人民幣僅升值2%；

從全年來看，日元、韓元甚至出現(xiàn)小幅貶值（分別為-1%和-0.4%），人民幣卻整體升值4%。

由此可見，美元走弱確實在上半年帶動了非美貨幣上漲，但全年能否實現(xiàn)升值，關(guān)鍵在于下半年能否守住上半年的漲幅。這一點，美元自身的波動無法給出合理解釋。

相反，第二個原因——政策支持，既能解釋今年的走勢，也是判斷明年人民幣走向的重要依據(jù)。

在筆者看來，影響人民幣短期走勢的主要因素是出口和資本流動。

以往，為保障出口、穩(wěn)定經(jīng)濟，人民幣往往傾向于貶值；為防止資本外流，則會控制“單邊下跌風(fēng)險”。

今年的政策則是雙管齊下。

從財政支出和人民幣中間價可以看出：出口退稅力度較去年大幅提升（上半年同比增長11.6%），通過保障出口創(chuàng)造了更多外匯；而中間價在美元走弱時，多次釋放了升值壓力。

正因如此，跨境資金扭轉(zhuǎn)了前兩年的流出趨勢，轉(zhuǎn)為凈流入。人民幣不僅守住了上半年因美元走弱帶來的漲幅，還在年底借助貿(mào)易順差結(jié)匯進一步推動匯率上升。

今年人民幣的走勢給我們帶來啟示：即便國內(nèi)經(jīng)濟存在壓力，只要對外能持續(xù)賺取外匯，貨幣依然可以實現(xiàn)升值。

接下來人民幣將如何發(fā)展？

筆者認(rèn)為，明年人民幣可能小幅升值并突破7，之后在7以下區(qū)間波動。

原因有兩點：

第一，當(dāng)前市場仍預(yù)期美聯(lián)儲將降息，這會縮小中美利差，推動人民幣升值并靠近7關(guān)口。

第二，明年既是美聯(lián)儲主席換屆之年，也是美國中期選舉年。按照目前趨勢，新主席可能更傾向于降息，中期選舉也可能推出更多財政刺激政策以爭取支持。這兩股力量很可能成為人民幣突破7后在下方波動的重要影響因素。

當(dāng)然，還需考慮國內(nèi)擴內(nèi)需、穩(wěn)經(jīng)濟的進展，以及貿(mào)易摩擦是否會再次反復(fù)。但總體而言，筆者認(rèn)為：

樂觀情況下，人民幣可能升值至6.8左右；

基準(zhǔn)情況下，圍繞7附近波動；

悲觀情況下，如果內(nèi)需壓力仍大、貿(mào)易沖突再起，人民幣可能回到7以上，在7.15附近波動。

若將眼光放長遠，筆者更傾向于認(rèn)為人民幣將開啟中長期升值周期。

這聽起來或許有些反直覺：利率持續(xù)走低，匯率為何還能保持強勢？

核心原因有兩點：

第一，外部政治因素。

我國貿(mào)易順差不斷擴大，更多國家希望人民幣升值，以減少自身逆差。前不久我國貿(mào)易順差突破1萬億美元，法國、國際貨幣基金組織等已開始呼吁人民幣升值。

第二，國內(nèi)自身需求。

當(dāng)前我國一方面急需擴大內(nèi)需以穩(wěn)定經(jīng)濟，另一方面出口結(jié)構(gòu)明顯升級——中高端產(chǎn)品增長更快。此時人民幣升值能增強居民購買力，吸引外資回流，對擴大內(nèi)需有益。同時，隨著中高端出口占比提升，單純依靠“讓匯率偏弱”來保障出口的效果越來越差，也不再劃算。

試想，出口襪子和出口汽車，匯率波動對兩者的影響能相同嗎？

日本和瑞士的過往經(jīng)驗表明：只要金融體系穩(wěn)定，且擁有龐大的海外凈資產(chǎn)（資本項目順差），每年大量的外匯兌換需求就能支撐本國貨幣走強。

近年來，我國持續(xù)將外匯用于海外投資，已成為全球前三的海外凈債權(quán)國，同時不斷開放金融市場、吸引外資流入。

因此我們有理由相信：即便國內(nèi)保持低利率以促進增長，只要實體經(jīng)濟具備競爭力（體現(xiàn)為貿(mào)易順差），金融資產(chǎn)具有吸引力（通過開放資本市場），就能持續(xù)吸引外匯流入，從而支撐人民幣匯率長期走強。

或許，未來幾年甚至幾十年，我們將迎來一個“低利率、強匯率”的時代??！