李迅雷認(rèn)為，即便在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，政府還是堅(jiān)守房住不炒，對(duì)熱點(diǎn)城市控房?jī)r(jià)的力度明顯加大。估計(jì)疫情過后房地產(chǎn)市場(chǎng)不會(huì)有太大起色，投資回報(bào)率實(shí)際上也在下降。中美博弈存在變數(shù)，但資本市場(chǎng)更多的機(jī)會(huì)來自結(jié)構(gòu)變化。長(zhǎng)期看，應(yīng)該減少對(duì)房地產(chǎn)的配置、增加對(duì)金融資產(chǎn)的配置。

7月24日（周五），A股遭遇大幅調(diào)整，上證指數(shù)失守3200點(diǎn)，下跌近130點(diǎn)。前期一路強(qiáng)勢(shì)的創(chuàng)業(yè)板指跌勢(shì)更甚，創(chuàng)下最近5個(gè)多月最大單日跌幅。

中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷認(rèn)為，近日中美緊張局勢(shì)升級(jí)只是市場(chǎng)的一個(gè)觸發(fā)因素，更主要是的市場(chǎng)供需變化帶來的正常調(diào)整，中美關(guān)系只是擾動(dòng)市場(chǎng)的短期因素。

對(duì)于A股自3月低點(diǎn)以來總體回升、持續(xù)走高的態(tài)勢(shì)，李迅雷認(rèn)為經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利基本面并不支持所謂的“全面牛市”。他指出，中國(guó)股市指數(shù)上漲，是由于原有估值體系正在經(jīng)歷修正，指數(shù)中權(quán)重較大的股票估值在走高。

同時(shí)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型，股市正在及時(shí)地反映消費(fèi)升級(jí)、新舊產(chǎn)業(yè)更替等趨勢(shì)?！皬?017年到現(xiàn)在為止，其實(shí)就是一個(gè)結(jié)構(gòu)性的牛市?！彼麑?duì)《巴倫周刊》中文版說。

另一方面，最受國(guó)內(nèi)投資者關(guān)注的房地產(chǎn)市場(chǎng)迅速擺脫新冠疫情影響，復(fù)蘇勢(shì)頭明顯。下半年，投資者該如何在股市和房地產(chǎn)之間權(quán)衡？

李迅雷認(rèn)為，房地產(chǎn)銷售自6月以來有所走弱，預(yù)示著疫情后房地產(chǎn)市場(chǎng)不會(huì)有太大起色。由于房?jī)r(jià)經(jīng)歷了長(zhǎng)期上漲，房地產(chǎn)的投資回報(bào)率實(shí)際上也在下降?！伴L(zhǎng)期而言，中國(guó)居民資產(chǎn)配置中房地產(chǎn)的占比過大，應(yīng)該減少對(duì)房地產(chǎn)的配置、增加對(duì)金融資產(chǎn)的配置。”

在李迅雷看來，我們目前面臨著“貨幣多、好資產(chǎn)少”的格局。在各大類資產(chǎn)中，他最看好權(quán)益資產(chǎn)，并認(rèn)為投資者應(yīng)該借助專業(yè)基金經(jīng)理的專業(yè)技能去發(fā)現(xiàn)“好的稀缺資產(chǎn)”。

李迅雷此前曾先后在國(guó)泰君安證券、海通證券長(zhǎng)期負(fù)責(zé)研究工作。近些年來，他對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、房地產(chǎn)市場(chǎng)趨勢(shì)等話題的研究引發(fā)了廣泛的社會(huì)反響。

以下是經(jīng)過編輯的采訪實(shí)錄

01
中美關(guān)系只是短期擾動(dòng)

《巴倫周刊》中文版:中美緊張關(guān)系近兩日來有所升溫，而A股在23日、24日連續(xù)兩個(gè)交易日收低，且北向資金也連續(xù)出現(xiàn)凈流出。您如何看待當(dāng)前市場(chǎng)出現(xiàn)的調(diào)整？中美關(guān)系波動(dòng)是否會(huì)對(duì)A股造成持續(xù)沖擊？

李迅雷：我認(rèn)為中美局勢(shì)只是一個(gè)觸發(fā)因素，但不是主要影響因素。我們從昨天港股和美股的跌幅、人民幣匯率的變化等指標(biāo)觀察，發(fā)現(xiàn)均沒有出現(xiàn)與中美近期事端相關(guān)的異常波動(dòng)。說明我們不要過度夸大中美關(guān)系對(duì)股市的影響。

我認(rèn)為主要因素在于，近一段時(shí)間以來產(chǎn)業(yè)資本減持、新股發(fā)行以及北上資金流出等，帶來了一定的變化。今年以來一些股票漲幅比較大，而隨著近期新股發(fā)行規(guī)模加大、科創(chuàng)板部分股票解禁和產(chǎn)業(yè)資本減持規(guī)模擴(kuò)大等因素，尤其是7月比較集中，市場(chǎng)短期內(nèi)的供需關(guān)系有所失衡，也會(huì)對(duì)投資者造成一些心理影響。市場(chǎng)在這一過程中做出調(diào)整是正?，F(xiàn)象，畢竟短期內(nèi)沖高的幅度有些大。

中美關(guān)系波動(dòng)接下來不會(huì)對(duì)A股造成較大的沖擊，因?yàn)榇蟛糠值淖兓呀?jīng)在預(yù)期之內(nèi)。另一方面，中美緊張關(guān)系進(jìn)一步升級(jí)的可能性也并不大，兩國(guó)高級(jí)代表還計(jì)劃于8月會(huì)面，將會(huì)評(píng)估第一階段貿(mào)易協(xié)議的落實(shí)，并討論下一步如何做。所以，放在歷史的長(zhǎng)河看，中美關(guān)系會(huì)給資本市場(chǎng)帶來一些擾動(dòng)因素，但市場(chǎng)的調(diào)整更多的是市場(chǎng)自身的原因。

以上這些都是短期因素，真正的原因還是在于估值體系的不斷修正并趨向合理，高估值與低估值板塊之間的不斷調(diào)整。A股市場(chǎng)估值目前處在一個(gè)相對(duì)合理和均衡的水平，如果經(jīng)濟(jì)基本面下半年能夠繼續(xù)好轉(zhuǎn)的話，那么市場(chǎng)還是應(yīng)該會(huì)有上升的動(dòng)力。

《巴倫周刊》中文版：上證綜指從3月低點(diǎn)大幅回升，進(jìn)入7月后漲幅尤其明顯。您如何看待當(dāng)前A股大漲的推動(dòng)因素？為什么進(jìn)入7月后漲幅會(huì)明顯擴(kuò)大？

李迅雷：對(duì)于股市漲跌，我們事后找原因的話會(huì)發(fā)現(xiàn)有好多原因。但問題在于，事前預(yù)測(cè)7月會(huì)出現(xiàn)大幅上漲是很難通過邏輯推理來實(shí)現(xiàn)的。

不過，股市上漲的邏輯肯定是存在的。美國(guó)股市近來為什么漲那么多？在美國(guó)疫情如此嚴(yán)峻的情況下、在美國(guó)經(jīng)濟(jì)大幅度的負(fù)增長(zhǎng)情況下，美國(guó)股市為什么表現(xiàn)這么好？美股從技術(shù)性熊市變成技術(shù)性牛市，而且納斯達(dá)克指數(shù)還創(chuàng)了歷史新高？這顯然還是跟美聯(lián)儲(chǔ)的“無限量量化寬松”的貨幣政策有關(guān)，與美國(guó)財(cái)政部大量舉債來救助企業(yè)和個(gè)人也是相關(guān)的。我覺得這是一個(gè)主要由資金推動(dòng)的市場(chǎng)行情。

美國(guó)作為一個(gè)成熟市場(chǎng)，況且有這么反常的表現(xiàn)，中國(guó)作為新興市場(chǎng)出現(xiàn)股市上漲就并不意外。無論是資金面、技術(shù)面和基本面，中國(guó)股市都具備一定的支撐因素。

資金面來講，上半年中國(guó)的廣義貨幣供應(yīng)量（M2）增速還是比較高的，與名義GDP增速之間的缺口達(dá)到了歷史較高水平。雖然我們不像美國(guó)這樣大規(guī)模的放水，但是我們實(shí)際上也采取了比較寬松的貨幣政策，降準(zhǔn)、降息也比較頻繁。

就基本面而言，在全球經(jīng)濟(jì)都受到疫情嚴(yán)重影響的情況下，中國(guó)的疫情基本上得到控制，所以經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象是非常明顯。這對(duì)于上市公司的基本面改善也提供了一定的支撐。

另外，中國(guó)居民在收入出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的情況下，消費(fèi)的降幅更大，導(dǎo)致儲(chǔ)蓄有所增加。老百姓少消費(fèi)、多投資，對(duì)股市也是有利的。

02
經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型催生結(jié)構(gòu)性牛市

《巴倫周刊》中文版：基于A股目前的上漲行情，有不少人認(rèn)為A股正在經(jīng)歷一輪長(zhǎng)期牛市或全面牛市，您怎么看待這種觀點(diǎn)？

李迅雷：我覺得A股目前出現(xiàn)長(zhǎng)期牛市的觀點(diǎn)不大能成立。我們整個(gè)經(jīng)濟(jì)還處在轉(zhuǎn)型期，中國(guó)股市跟美國(guó)股市不一樣，我們屬于新興市場(chǎng)。這幾年我們上市公司的虧損面是在擴(kuò)大的，盈利增速有所下降。

目前所謂的牛市，我認(rèn)為更多是對(duì)現(xiàn)有估值體系的一種修正——是修正而不是修復(fù)。這種估值體系修正產(chǎn)生了結(jié)構(gòu)性的牛市。

以往，A股估值體系當(dāng)中績(jī)差股、小市值股票估值較高，大市值股票的估值比較低，即“對(duì)不確定性溢價(jià)”，“對(duì)確定性折價(jià)”?，F(xiàn)在反過來了，小市股票估值水平在往下走，大市值股票的估值水平在往上走。由于大市值股票更能夠帶動(dòng)指數(shù)，所以這個(gè)指數(shù)是在往上走。另一方面，股價(jià)下跌的股票的數(shù)量是在增加的，因?yàn)橹行∈兄倒善痹谑袌?chǎng)當(dāng)中占比較大。

這樣的話，從2017年到現(xiàn)在為止，其實(shí)就是一個(gè)結(jié)構(gòu)性的牛市。原先的估值體系是不合理的，給予小市值的、凈資產(chǎn)收益率(ROE)比較低的公司比較高的估值，而ROE比較高、大市值的公司估值較低。

結(jié)構(gòu)性牛市另一種表現(xiàn)是，醫(yī)藥生物、電子、通訊、計(jì)算機(jī)等高科技行業(yè)代表新經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的股票，估值水平是在往上走的。另外，代表居民消費(fèi)升級(jí)的食品飲料板塊，總體估值水平也是在往上走。與此同時(shí)，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)板塊的估值水平基本上沒有太大變化，現(xiàn)在還是處在相對(duì)較低的估值水平。

所以，這兩種結(jié)構(gòu)性的變化給A股帶來了一種牛市的感覺。這些變化跟中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)型升級(jí)是相關(guān)的。

《巴倫周刊》中文版：從基本面投資的角度來看，這些行業(yè)和板塊的長(zhǎng)期投資價(jià)值也更大？

李迅雷：是的。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中，一些與消費(fèi)升級(jí)明顯相關(guān)的行業(yè)，估值得到了提升。最典型的比如白酒行業(yè)，估值水平從過去的十幾倍市盈率已經(jīng)上升到現(xiàn)在的二三十倍市盈率。盡管它屬于傳統(tǒng)行業(yè)，但它屬于消費(fèi)類的行業(yè)、不是傳統(tǒng)的周期類行業(yè)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)從投資主導(dǎo)轉(zhuǎn)化為消費(fèi)主導(dǎo)，所以消費(fèi)板塊連續(xù)兩年的漲幅都處于領(lǐng)先水平。

對(duì)于一些新興行業(yè)(包括醫(yī)藥生物、計(jì)算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)、新能源新材料等)，它們的估值水平雖然不便宜，但大家更看重未來的發(fā)展前景，這也是符合邏輯、有理性成分的。這種邏輯跟過去炒小盤、炒績(jī)差股、炒地域概念的邏輯還是有差別。

《巴倫周刊》中文版：A股今年的這一輪漲勢(shì)在多大程度上反映了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的改善？

李迅雷：我覺得對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型將是一個(gè)非常漫長(zhǎng)的過程，沒有十年、二十年年很難完成。所以，我們不要把股市上漲跟我們的經(jīng)濟(jì)增速變化過多聯(lián)系在一起，我覺得股市的變化更多地是在反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化，而通過數(shù)學(xué)模型分析，A股指數(shù)的表現(xiàn)好壞跟我們經(jīng)濟(jì)的好壞，沒有很明顯的相關(guān)性。

大家常說“中國(guó)股市是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的晴雨表”，我覺得“晴雨表”更多是在反映經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，而不是反映經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)。

現(xiàn)在股市里面漲得好的股票往往都是跟中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型相關(guān)的，而不是跟中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)。A股與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的周期性變化關(guān)聯(lián)度不大。實(shí)際上，這些年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的周期特征越來越弱了，因?yàn)槟嬷芷诮?jīng)濟(jì)政策強(qiáng)度比較大、調(diào)控頻率越來越高。

但是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性變化還是能夠比較及時(shí)地在股市上反映出來。

《巴倫周刊》中文版：到7月22日，科創(chuàng)板開板整整一年，這一年的表現(xiàn)是否符合您的預(yù)期？接下來科創(chuàng)板的投資價(jià)值如何？

李迅雷：科創(chuàng)板在初始階段估計(jì)是“優(yōu)中選優(yōu)”，第一批、第二批上市的公司可能是科創(chuàng)企業(yè)中的佼佼者，因此它們帶來的投資回報(bào)是非常驚人的。

今后，隨著科創(chuàng)板的擴(kuò)容，可能上市條件會(huì)相對(duì)有所放松。注冊(cè)制這種政策上的創(chuàng)新，一開始必定會(huì)受到各方面的高度重視，會(huì)有非常嚴(yán)格的把關(guān)。隨著數(shù)量的增加，可能上市的門檻會(huì)降低，優(yōu)秀公司的占比也會(huì)下降。這樣的話，它的整體投資回報(bào)率可能不會(huì)像第一年那么高。

03
A股估值體系還有非理性成分

《巴倫周刊》中文版：你如何看待當(dāng)前階段A股與美股的相關(guān)性？有觀點(diǎn)認(rèn)為，考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球經(jīng)濟(jì)當(dāng)中的重要性， A股上漲對(duì)于美國(guó)、歐洲等股市可能是一個(gè)利好信號(hào)，您怎么看？

李迅雷：我覺得相關(guān)性還是比較大的。比如說，美國(guó)的納斯達(dá)克指數(shù)創(chuàng)歷史新高，A股里面的創(chuàng)業(yè)板也創(chuàng)了近年新高。再比如說，今年上半年醫(yī)藥板塊在納斯達(dá)克表現(xiàn)比較強(qiáng)勁，基金經(jīng)理都普遍提高配置比例，在A股市場(chǎng)同樣也是被國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者所看好。這反映出全球資本市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性越來越大了。

這個(gè)也跟中國(guó)資本市場(chǎng)的開放度的提升有關(guān)。今年以來，境外機(jī)構(gòu)在國(guó)內(nèi)注冊(cè)投資公司、證券公司的條件大大放寬了，境外資金參與A股市場(chǎng)的比重也顯著提高。這也意味著 A股跟美股市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性的提高。

《巴倫周刊》中文版：在疫情發(fā)生之前，美國(guó)股市經(jīng)歷了將近十一年的長(zhǎng)期“慢?！薄，F(xiàn)在，越來越多的國(guó)際投資者對(duì)中國(guó)市場(chǎng)持樂觀態(tài)度。在您看來，中國(guó)市場(chǎng)能否也實(shí)現(xiàn)一段超長(zhǎng)期的“慢?！保?/span>

李迅雷：如果說我們這個(gè)市場(chǎng)發(fā)展順利的話，我覺得也是有可能的。但是，我們一定要看清股市中的“二八分化”現(xiàn)象。比如，過去11年的美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)中，累計(jì)漲幅前10%股票的市值占到其總市值的將近一半。這10%的股票上漲約20倍，而大部分股票都幾乎沒漲，甚至下跌。

中國(guó)畢竟還是一個(gè)新興市場(chǎng)，我們一定要看到差距所在。如A股跟H股的價(jià)差是非常大的，基本上都有30%到50%左右。這也就是說，A股的股價(jià)水平普遍要要比H股高出30%到50%，說明A股的估值體系其實(shí)還是存在一些非理性的成分。

假設(shè)H股的估值相對(duì)合理的話，那么A股是不是存在估值偏高的問題？或者沒有整體偏高，是不是存在局部偏高的問題？如果作為局部估值偏高的市場(chǎng)，隨著境外投資者參與度的提高，估值的進(jìn)一步修正是不是還會(huì)延續(xù)？

我覺得還是要看得更加長(zhǎng)遠(yuǎn)一點(diǎn)，不能做簡(jiǎn)單的類比。美國(guó)股市已經(jīng)有220多年的歷程，而中國(guó)股市只有30年的歷程，我們跟人家的差距還非常大。

04
房地產(chǎn)銷量難創(chuàng)新高，人口集中看三條線

《巴倫周刊》中文版：截至6月底，中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資、商品房銷售面積和銷售額等多個(gè)指標(biāo)降幅連續(xù)5個(gè)月收窄。其中，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速年內(nèi)還首次轉(zhuǎn)正。在經(jīng)歷疫情沖擊的背景下，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)為何能夠快速復(fù)蘇？

李迅雷：國(guó)內(nèi)疫情主要的爆發(fā)期是2月和3月。4月以后疫情已經(jīng)大大緩解，這與境外形成鮮明反差。二季度國(guó)內(nèi)疫情基本上得到控制，所以對(duì)房地產(chǎn)的銷售和投資都沒有形成太大影響，主要影響還是在一季度。

到了二季度，房地產(chǎn)銷售出現(xiàn)報(bào)復(fù)性的反彈。房地產(chǎn)跟普通消費(fèi)不一樣，它主要是剛需和投資性需求。與旅游餐飲等服務(wù)消費(fèi)不同，后者“過期作廢”，而疫情對(duì)于房地產(chǎn)的銷售不會(huì)帶來太大影響，對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)投資的影響也不大。一季度本身就是投資淡季，一般等到二季度投資增速會(huì)回升，這是可以理解的。

但是，我發(fā)現(xiàn)6月的銷售數(shù)據(jù)已經(jīng)有點(diǎn)走弱了，強(qiáng)勁的反彈勢(shì)頭主要還是在5月。所以，我不認(rèn)為房地產(chǎn)會(huì)有很大的起色。

中國(guó)房地產(chǎn)畢竟已經(jīng)經(jīng)歷了20年的牛市，這在歷史上是非常罕見的。尤其在2018-2019年，整個(gè)固定資產(chǎn)投資增速回落到5%左右，但房地產(chǎn)投資增速依然很高，可以說一枝獨(dú)秀。這個(gè)是一個(gè)非常奇特的現(xiàn)象。

延續(xù)到今年的話，我想不管有沒有疫情，今年的新房銷量不會(huì)再創(chuàng)新高了。我預(yù)計(jì)，今后幾年房地產(chǎn)銷量也都很難再創(chuàng)新高。

《巴倫周刊》中文版：截至6月，5年期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)從2019年8月的4.85%降至4.65%。與此同時(shí)，貨幣供應(yīng)量、社會(huì)融資總量增速等指標(biāo)上半年也處在較高水平。低利率和寬裕的流動(dòng)性是否會(huì)支撐房?jī)r(jià)繼續(xù)走高？

李迅雷：這個(gè)肯定是有一定支撐的，并且我認(rèn)為利率下行趨勢(shì)還沒到位。最近這段時(shí)間，利率債的下跌，是因?yàn)榇蠹叶荚陬A(yù)期寬信用，而降息的可能性似乎不大。但我覺得，下半年經(jīng)濟(jì)依然有下行壓力，預(yù)計(jì)還是會(huì)繼續(xù)降息。

如果降息的話，對(duì)于資本市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)都是一個(gè)利好因素。

《巴倫周刊》中文版：您常常從人口流動(dòng)視角分析不同城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)。目前來看，還有哪些城市的人口趨勢(shì)是有利于當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)的？

李迅雷：我先不講房?jī)r(jià)會(huì)怎樣，因?yàn)檎l也說不準(zhǔn)如今的房?jī)r(jià)水平是不是已經(jīng)反映了未來的預(yù)期變化。就像股價(jià)上漲了，你說當(dāng)前的股價(jià)是不是已經(jīng)反映了大家對(duì)公司盈利增長(zhǎng)的預(yù)期？我不知道。

但是，至少從2019年人口數(shù)據(jù)來看的話，人口凈流入最多的省份是浙江省，其中90%的人口增量流到了杭州和寧波。而今年杭州和寧波的房?jī)r(jià)漲幅也名列全國(guó)前茅。說明房?jī)r(jià)與人口流向存在明顯相關(guān)性。

我覺得整個(gè)中國(guó)人口未來會(huì)集中到三條線上。第一條線就是粵港澳大灣區(qū)，包括深圳、廣州、佛山，以及珠海、東莞和惠州。第二條線是杭州灣灣區(qū)。除了杭州、寧波之外，還包括像嘉興、紹興。第三條線是長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶，東部包含了上海、南京、無錫、蘇州、南通。這幾個(gè)城市的人口也是凈流入的。再往中游的話，主要是長(zhǎng)沙和武漢，往西部的話主要就是重慶、成都。

未來這三條線上的城市人口還是會(huì)不斷增加的，中國(guó)的大城市化進(jìn)程方興未艾，人口集中度會(huì)越來越高。

05
房地產(chǎn)投資回報(bào)率下降，配置金融資產(chǎn)是長(zhǎng)期邏輯

《巴倫周刊》中文版：有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，居民財(cái)富正在從房地產(chǎn)和銀行體系中走出來，朝著股市轉(zhuǎn)移或者“搬家”，并且認(rèn)為這會(huì)是一種長(zhǎng)期趨勢(shì)。您怎么看？您也觀察到了這樣的趨勢(shì)嗎？

李迅雷：判斷這種趨勢(shì)，我們要用數(shù)據(jù)來說話。從數(shù)據(jù)來看，我們沒有發(fā)現(xiàn)就大量的資金從房地產(chǎn)流出，因?yàn)榉績(jī)r(jià)現(xiàn)在還比較穩(wěn)定。沒有確切數(shù)據(jù)可以證明資金在從樓市流到股市。至于儲(chǔ)蓄“搬家”，居民存款也沒有特別明顯的減少。

但有一點(diǎn)，目前居民收入是略有下降，而消費(fèi)是大幅下降。這表明資金從消費(fèi)領(lǐng)域轉(zhuǎn)移到投資領(lǐng)域。我們看到，公募基金的發(fā)行規(guī)模出現(xiàn)比較明顯的擴(kuò)大，這說明股市增量資金有相當(dāng)一部分是來自于居民對(duì)公募基金的申購。

另外，今年3月以來外資出現(xiàn)凈流入，這也是股市增量資金的一個(gè)來源。

《巴倫周刊》中文版：那么如果現(xiàn)在有投資者在投資房產(chǎn)和投資股票之間面臨兩難選擇，您能給出一些建議嗎？

李迅雷：房子價(jià)格越來越高，隨著分母變大，它的投資回報(bào)率其實(shí)是在下降的。比如說，10多年前，你以每平方米5000元的價(jià)格買一套房子，可能現(xiàn)在漲到每平方米五萬元，十倍的投資回報(bào)率；但你現(xiàn)在以每平米五萬元買房，未來要漲到每平米十萬元，即實(shí)現(xiàn)一倍的回報(bào)率會(huì)更有難度。而且，不是每個(gè)城市都有這樣的增長(zhǎng)潛力。另一方面，比房地產(chǎn)更好的那些投資工具如今也更加豐富了。

我覺得我們應(yīng)該更多地去配置金融資產(chǎn)，這是一個(gè)長(zhǎng)期邏輯。中國(guó)居民資產(chǎn)配置中，房地產(chǎn)的配置比重過大，大概在70%左右。美國(guó)大概30%左右。從未來大格局來講，應(yīng)該降低房地產(chǎn)的配置比例，增加金融資產(chǎn)的配置比例。金融資產(chǎn)里面又分為股票、債券、公募基金等產(chǎn)品，準(zhǔn)金融資產(chǎn)里邊還包括黃金等等。

我們現(xiàn)在其實(shí)面臨著“貨幣多、好資產(chǎn)少”這樣一個(gè)格局，我們應(yīng)該配置的是好資產(chǎn)、稀缺資產(chǎn)。

隨之而來的一個(gè)問題是：稀缺資產(chǎn)的估值是不是太高了？我的建議還是要找專業(yè)的人士，把錢委托給優(yōu)秀的基金經(jīng)理來配置，他們可以判斷目前所謂好資產(chǎn)的估值到底是貴還是便宜。

就股票投資而言，買股票就是買未來，我們是基于未來預(yù)期來判斷目前股價(jià)到底是貴還是便宜。如果說它的盈利未來能夠保持每年30%到50%的增長(zhǎng)，那么這樣的股票現(xiàn)在很多是非常便宜的。

《巴倫周刊》中文版：從今年下半年到明年上半年，各大類資產(chǎn)當(dāng)中您比較看好的是哪些？

李迅雷：第一個(gè)，我還是比較看好權(quán)益資產(chǎn)。主要是我前面講的好公司、好的行業(yè)。這個(gè)話講起來容易，實(shí)際操作過程中，可能大部分投資者都不具備尋找好公司、好的稀缺資產(chǎn)的能力。我的建議還是買那些優(yōu)秀基金經(jīng)理所管理的基金，這是這么多年來最重要的經(jīng)驗(yàn)。

第二類，我看好黃金。我認(rèn)為未來存在資產(chǎn)泡沫破滅的風(fēng)險(xiǎn)，還可能出現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)下行、金融動(dòng)蕩、甚至戰(zhàn)爭(zhēng)等的風(fēng)險(xiǎn)。此外，貨幣超發(fā)是這次疫情下的貨幣當(dāng)局普遍做法。事實(shí)上，從1929年至今，美元紙幣增長(zhǎng)了330倍，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際只增長(zhǎng)了16倍，黃金存量只增長(zhǎng)了6.7倍。從1971年開始算，美元紙幣增長(zhǎng)了21倍，美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際增長(zhǎng)2.7倍，黃金存量只增長(zhǎng)了1.1倍。從這個(gè)角度來講的話，黃金既是避險(xiǎn)工具，又是投資品。

對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者，可以關(guān)注一些固定收益類的低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，比如利率債、一些貨幣型產(chǎn)品、保本理財(cái)產(chǎn)品等等。

至于房地產(chǎn)，對(duì)于那些人口持續(xù)凈流入的發(fā)達(dá)大城市，我覺得還是可以持有，如日本東京在經(jīng)歷了房地產(chǎn)泡沫破滅之后，還會(huì)創(chuàng)新高。不過，從大類資產(chǎn)的角度來看，我認(rèn)為房地產(chǎn)不是一個(gè)很好的配置工具。

《巴倫周刊》中文版：謝謝您的分享。
 

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